银行股第七课：民生银行中收增长引擎轰隆，不良生成率下行
银行股第七课：民生银行中收增长引擎轰隆，不良生成率下行
1、非息收入增速强劲，拨备稀释利润 2016 年一季度实现营业收入 401.34 亿元，同比增长 11.39%，环比增长 4.91%，其中净利息收入 241.06 亿元，同比增速 4.12%，环比增速 1.38%，受一季度存贷款重定价影响，息差同比缩窄 25bp至 2.11%， 环比下降 15bp， 净利息收入增加主要来自资产规模扩张效应实现以量补价。非息收入在高基数下仍实现强劲的增速，一季度单季实现非息收入 160.28 亿元，同比增长 24.46%，环比提升 10.72%，主要是手续费及佣金收入的拉动（环比上升 9.95%，同比上升 21.17%）， 预计主因仍是代理业务、托管业务和传统银行卡业务。 非息收入占比 39.94%，同比提升 4.2 个百分点，收入结构进一步优化，领先同业。 2016 年一季度实现归母净利润 137.06 亿元，同比增长仅 2.82%，一季度单季加大拨备计提力度稀释利润，拨备前利润增速仍保持在两位数，拨备前利润 278.31 亿元，同比增长 14.93%。 2、 成本收入比持续改善 净利润空间受息差和资产质量的双重挤压下， 业务管理费用控制起到重要作用， 成本收入比进一步压降，成本收入比 23.76%，较去年同期下降 1.57 个百分点。事业部制改革实现业务流程优化，即使在社区银行战略高投入的基础下，仍反映在成本收入比逐年下降，大事业部转型待发，将会实现效率和效益的进一步提升。 3、 资产质量回暖仍需时间， 拨备空间亟待补足 2016 年一季末不良贷款率 1.62%，较去年末上升 2bp。 不良贷款余额 358.29 亿元，较去年末净生成 30.08亿元， 资产质量仍承压。 拨备覆盖率 152.13%， 较去年末下降 1.50 个百分点，进一步逼近监管红线，一季度加大拨备计提力度，资产减值损失 9990 亿元，较去年同期大幅提升近 56.68%， 拨备调节空间有限，侵蚀净利润增速。 4、 投资建议： 民生银行在管理层落定后改革有望提速，专业扁平的新治理架构有利于新时期以客户为中心提升服务质量，减少事业部与分行间的业务重叠/矛盾。 凤凰计划下原业务模式转向已定，中收增长引擎轰隆，综合化平台呼之欲出，两小业务全新升级，但资产质量回暖仍需时间，业务调整与存量消化双管齐下。预计公司 2016 年 EPS分别为 1.33 元， PE/PB 分别是 7.03、 1.51，维持买入评级。 加大拨备计提拖累利润增速，资产规模扩张的同时优化结构 民生银行 16 年第 1 季度营收同比增 11.39%，净利润同比增长 2.5%，主要是受加大拨备计提力度的影响，计提拨备同比增 56.7%，拨备前利润增速为 14.8%。公司规模扩张良好，环比年初增长 6.6%，在规模扩张的同时，公司积极调整资产结构，加大了高收益资产配置，压缩同业资产。贷款规模和应收款项类投资增加环比年初分别增长 8.0%和 9.7%， 占公司总资产比重分别提高 0.5 个百分点和 0.3 个百分点至 44.7%和 10.3%，公司买入返售金融资产环比下降 12.6%。 其中，公司贷款环比增 11%，占总贷款比重提高 2 个百分点至 66%；个人贷款同比增 3%，个人消费贷款（含住房贷款）占比 27.70%，比上年末提升 3.29 个百分点。 16 年 1 季度公司净息差环比收窄 15bps，同比收窄 26bps，主要是受贷款重定价的影响；在净息差持续收窄的情况下，公司规模扩张和结构优化带来利息净收入 4.1%的增长。 手续费收入增速下降，收入结构仍处于同业前列
净手续费及佣金收入同比增长 21.2%，增速有所下降，15 年同期增长38.0%，占营收比重环比下降 3.8 个百分点至 29.6%，占比虽然下降，但仍然处于行业较高水平，公司收入结构良好。16 年 1 季度公司实现投资收益 4455 亿元，15 年同期亏损 54 亿元，进一步推动手续费收入提升。 不良生成率环比下降，拨备计提压力仍存 公司不良率环比上升 2bps 至 1.62%水平，我们测算公司加回核销后年化不良净生成率环比下降 33个 bp 至 1.67%。公司加大了拨备计提力度，1 季度单季年化信贷成本 1.88%，同比增长 50bps。拨备覆盖率环比下降 1.50 个百分点至 152.13%，拨贷比 2.46%，与去年持平，公司拨贷比低于监管水平，拨备覆盖率逼近目前 150%的监管红线，未来拨备计提压力仍存。 投资建议：维持“推荐”评级 公司规模快速扩张，结构不断优化，不良生成率下降。随着 15 末公司新行长走马上任，公司的战略有望逐步厘清，凤凰计划的铺开和大事业部制改革的启动对公司带来的变化值得关注， 目前公司股价对应 16/17 年 PB 1.00x/0.91x，PE7.18x/6.92x 维持“推荐”评级。 风险提示：资产风险加速暴露。
